Я уже публиковал один модельный и один клиентский портфель. На этот раз делюсь с личным реальным портфелем рублевых облигаций с низким кредитным риском. 

Этот  портфель был запущен мною 08 ноября 2024 года. В него включались облигации с кредитным рейтингом не ниже AA+ (если у эмитента несколько рейтинговот разных агентств – беру худший), а также ОФЗ и фонды ликвидности. Портфель не статичный и периодически в нем происходят изменения. В начале его пути преобладали флоатеры и фонд ликвидности. На вечер 28 мая 2025 года структура портфеля следующая:

▫Флоатеры – 32,68%

▫Корпораты с фикс.купоном – 40,99%

▫ОФЗ – 26,32%.

Состав из конкретных бумаг на диаграмме.

По бумагам с фиксированным купоном (и корпораты, и ОФЗ):

▫Средняя эффективная доходность к погашению (учитывая пропорции бумаг в портфеле) – 17,98%

▫Средняя дюрация (учитывая пропорции бумаг в портфеле) – 3,63 года.

▪С 08 ноября по 28 мая доходность портфеля составила 11,29% (20,5% годовых). Доходность с учетом комиссий брокера и налогов за 2024 год. В 2025 году налоги не платились, средства не выводились. 

▪С 10 января текущего года доходность составила 9,99% (26,42% годовых).

Считаю, что мы на пике ключевой ставки. Начала ее снижения ожидаю в июле-сентябре. Не исключаю (вероятность оцениваю не более чем в 20%) снижения и на ближайшем заседании. За счет этого рассчитываю на рост доходности портфеля на горизонте 6 мес.

С позиции сегодняшнего дня кажется, что вопрос о повышении ключевой ставки не актуален. Инфляция, кредитование, экономика – все показывает замедление. Вопрос устойчивости снижения инфляции может быть дискуссионным – коррекция рубля, неурожай и прочие факторы могут подкорректировать ее траекторию. Но без существенных шоков они скорее могут стать причиной более позднего начала снижения ставки, а не повышения.

Достаточно стандартная стратегия игры на понижение ставки –покупка длинных ОФЗ. Для подавляющего большинства абсолютно спекулятивная. Для тех, кто ищет возможность зафиксировать текущую исторически высокую доходность на несколько лет вперед выбор сводится к ОФЗ, но покороче, а также к узкому кругу корпоративных бумаг. Среди последних в целом преобладают выпуски с коротким сроком обращения, поэтому бумаг со сроком погашения более 2-3 лет не много.

Среди «корпоратов» с высоким кредитным рейтингом и приличной ликвидностью выбор, по сути, сводится к нескольким выпускам РЖД (РЖД 1Р-42R, РЖД 1Р-38R, РЖД 1Р-40R) с погашением/офертой в 2029-2030 годах и выпуску Атомэнпр05 с погашением в апреле 2030 года. Компанию им составляет Газпн3P15R от «Газпром нефти», на котором хотел бы остановиться подробнее.

Размещение данного выпуска состоялось 7 мая по цене 50% от номинала. То есть это дисконтная облигация, но при этом она имеет купон, пусть и минимальный. В текущий момент эффективная доходность составляет около 18%, что близко к упомянутым выше РЖД и «Атомэнергопрому». Но я вижу некоторые преимущества этого дисконтного выпуска «Газпром нефти».

▪       Налоговые выгоды. Если мы не говорим об инвестировании на ИИС, то купоны подлежат безусловному налогообложению. Прирост тела может попасть под ЛДВ (льгота на долгосрочное владение), если продержать бумагу более 3 лет. Так как основной доход нам приносит не купон (который составляет всего 2%), а прирост тела, то доходность после налогообложения «Газпром нефти» по сравнению со своими конкурентами окажется заметно выше.

▪       Риск реинвестирования. Та доходность, которую мы видим в приложении брокера или в терминале, учитывает реинвестирование полученных купонов. Чем чаще и выше купон, тем больше рисков, что реальная доходность окажется ниже расчетной. У Газпн3P15R этот риск существенно ниже, чем у конкурентов. 

Учитывая очень низкую долговую нагрузку эмитента, кажется,что эта бумага может быть очень интересной для консервативного инвестора с достаточно длинным горизонтом инвестирования.

Наименование: Газпн3P15R

ISIN: RU000A10BK17

Купон: ежемесячный 2% годовых

Дата погашения: 11.04.2030

Цена: 51,125%

Эффективная доходность:  17,997%

Динамика цены Газпн3P15R

Определяющими векторами на российском долговом рынке продолжают оставаться ожидания по ключевой ставке и геополитическая повестка. На рынок ОФЗ большее влияние оказывает геополитика, так как в этом сегменте влияние спекулянтов выше. На рынок корпоративных бумаг больше влияют выходящие данные. Определенности в геополитике меньше не становится, а выходящие данные по инфляции и экономической активности дают основания полагать, что усилия Банка России дают свои плоды. В итоге за неделю мы увидели разную динамику в разных сегментах рынка.

📌ОФЗ

Ценовой индекс гособлигаций RGBI снизился на 0,39%. Наиболее короткие ОФЗ со сроком погашения 1-3 года показали рост средней доходности на 11б.п. - до 17,40%. Средние по срочности бумаги (3-5 лет) выросли в доходности на 15 б.п. – до 16,18%. По более длинным выпускам доходности выросли на 12 б.п. –до 15,98%.   

📌Корпоративные облигации с фиксированным купоном.

Ценовой индекс корпоративных облигаций RUCB CP показал рост на 0,29%. Средняя доходность облигаций с наивысшим кредитным рейтингом (по индекс доходности Cbonds CBI AAA notch YTM Index) снизилась на 13б.п. — до 17,51%.Соответственно G-spread сузился на 32,36 б.п. – до 93,61б.п.

📌Корпоративные флоатеры.

Ценовой индекс корпоративных облигаций с переменным купоном RUFLCBCP вырос на 0,14%. После затяжного пике восстановление в этом сегменте продолжается. С 7 апреля, когда было достигнуто дно, отыграно более 1,2%. Да,здесь волатильность совсем не такая как в ОФЗ. В текущий момент индекс вернулся к уровню начала марта.

📌Облигации,номинированные в валюте.

Рубль стабилизировался, неделя к неделе курс как по доллару, так и по юаню изменился незначительно. Поэтому индексы замещающих облигаций как в рублях, так и в валюте показали однонаправленнную, умеренно негативную динамику. Индекс МосБиржи замещающих облигаций RURPLRUBCP в рублях показал снижение на 1,76%, аналог в валюте RURPLCP показал снижение на 1,09%. Индекс доходности замещающих облигаций от Cbonds показал рост на 15 б.п., до 7,77%. Доходность бумаг, номинированных в китайских юанях, по индексу доходности Cbonds выросла с 6,12% до 6,22%.

Мое видение об оптимальном составе облигационного портфеля на текущий момент вы может увидеть в моей первой публикации на данном ресурсе.

Вот пример, как может выглядеть портфель в меру консервативного инвестора. Минимум кредитного риска и диверсификация. 

Отмечу, что не стоит относиться к этому портфелю, как к руководству к действию. Некоторые бумаги были куплены по ценам существенно ниже текущих. И, вероятно, сегодня им есть более интересная альтернатива. Но не настолько интересная, чтобы уже поменять позиции в портфеле. Впрочем, уже в ближайшее время состав может измениться. 

Итого:

▫Корпоративный фикс. купон – 30,53% (выделены бледным).

▫Флоатеры – 25,14%

▫Длинные ОФЗ – 20,15%

▫Валютные – 19,1% (выделены зеленым).

▫Фонд ликвидности – 5,08%

Немного отличается от модели, которая была описана в предыдущем посте. Но не критично.

Что мы имеем на текущий момент:

▫На последнем заседании Банка России сигнал немного смягчился – про возможность повышения ключевой ставки не упоминалось. Но в обновленном среднесрочном прогнозе такая вероятность сохраняется.      

▫Инфляция в целом показывает позитивную динамику. Сезонно скорректированные месячные данные неуклонно снижаются с декабря. Похоже, что в годовом выражении пик инфляции пройден в конце апреля.

▫После резкого замедления корпоративного кредитования в зимние месяцы, в марте оно вернулось к росту. Но умеренному.

▫Денежная масса М2 замедляет темп роста г/г шестой месяц подряд.

▫По ряду отраслей наблюдается охлаждение.    

▫Пересмотрен плановый дефицит бюджета на конец года с 1,2 трлн руб до 3,8 трлн руб. В основном за счет сокращения прогнозных

нефтегазовых доходов.

▫Геополитика определяет настроения на рынке. Любые высказывания высокопоставленных лиц могут качнуть котировки в любую сторону. Особенно это касается длинных ОФЗ.

▫Рубль остается крепким, несмотря на снижение цен на нефть.       

▫Геополитика может кратко- или среднесрочно сыграть в пользу дальнейшего укрепления рубля (при позитивном развитии ситуации вполне вероятен приток валюты со стороны иностранных инвесторов), но и аргументов в пользу ослабления вполне достаточно.   

▫Замедление мировой экономики и потенциальное введение новых санкций против РФ может оказать негативное влияние как на рубль, так и на российскую экономику.

Я вижу достаточно неопределенности, чтобы не класть все яйца в одну корзину. При этом вижу и ряд возможностей. Поэтому состав моего сбалансированного портфеля выглядит так:

▪Флоатеры – 25%. 

Бумаги с плавающим купоном на текущий момент дают доходность выше бумаг с аналогичным кредитным качеством с фиксированным купоном. Флоатеры с рейтингом AAA/AA+ можно найти с доходностью вокруг КС+2% (здесь я говорю о simple margin – доходность учитывает текущую цену, но не учитывает реинвестирование). Выбор делаю в пользу относительно коротких бумаг – до 1,5 лет. Получаю высокий текущий доход и стабилизирующий эффект в случае негативного сценария, а также низкую волатильность.

▪Корпоративные бумаги с фиксированным купоном – 30%. 

В базовом сценарии пик ключевой ставки пройден и сейчас хороший момент для фиксации исторически высокой доходности. Длинных ликвидных корпоратов немного. Распределяю эту часть портфеля между бумагами различной длины, но не короче года.

▪Длинные ОФЗ – 25%.

Классическая спекулятивная стратегия в цикле снижения ключевой ставки.

▪Замещающие и квазивалютные облигации – 20%.

Делаю ставку на ослабление рубля на достаточно длинном горизонте, но не забываю о существенной разнице в доходности между рублевыми и валютными инструментами. Предпочитаю

бумаги длиной от 3 лет, как наиболее оптимальные с точки зрения налогообложения.